从财报看网易的未来故事：有道、云音乐拿下增长接力棒

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本文经授权转自公众号：美股研究社(ID：meigushe);

北京时间2月27日，网易对外发布2019年第四季度财报。从财报来看，网易在本季度营收和利润均高于预期，整体表现依然很稳健。回顾2019年，网易在业务上有不少大动作。相对于原先"多点开花"式的发展思路，网易去年的调整明显开始回归内容消费航道，规整资源，集中发力。

在战略聚焦之后，网易不仅让生态版图更为集中，也让资本市场看到了其它业务的增长潜力，去年网易的股价也有一个比较理想的涨幅。据腾讯美股报道，网易股票2019年全年涨幅已经跨越了31%，甚至跨越了标普500指数同期的29%。

这份新鲜出炉的新财报，也是对网易业务大幅调整后的一次考核，这次核心数据的表现到底如何?

营收和利润均高于预期

增长依然很稳健

财报显示，按照美国通用会计准则(GAAP)计算，网易第四季度净营收为157.348亿元(人民币，下同)(约合22.602亿美元)，同比增长9.2%;归属于网易股东的可持续经营净利润为30.537亿元(约合4.386亿美元)，较上年同期的25.362亿元增长20%。

从业务营收来看，网络游戏业务净营收为116.043亿元(约合16.669亿美元)，第三季度和上年同期分别为115.348亿元和110.196亿元;手游在网络游戏净营收中的占比约为70.4%，第三季度和上年同期分别为71%和69.7%;

来自有道的净营收为4.104亿元(约合5900万美元)，第三季度和上年同期分别为3.459亿和2.301亿元;创新和其他业务净营收为37.2亿元(约合5.344亿美元)，第三季度和上年同期分别为27.55亿和31.556亿元

本季度，毛利润为82.104亿元(约合11.794亿美元)，第三季度和上年同期分别为78.704亿和75.305亿元;归属于网易股东的持续经营业务净利润为30.537亿元(约合4.386亿美元)，第三季度和上年同期分别为41.342亿和25.362亿元;

截至2019年12月31日，网易持有的现金、现金等价物、定期存款和短期投资总额为744.06亿元(约合106.878亿美元)，截至2018年12月31日时为496.525亿元;2019财年运营活动产生的现金流为169.11亿元(约合24.291亿美元)，上年为146.598亿元。

2019财年全年业绩：

总净营收为592.411亿元(约合85.095亿美元)，上年为511.786亿元;毛利润为315.553亿元(约合45.362亿美元)，上年为273.461亿元;归属于网易股东的持续经营业务净利润为132.75亿元(约合19.068亿美元)，上年为82.911亿元;

按非美国通用会计准则计算，归属于网易股东的持续经营业务净利润为156.627亿元(约合22.498亿美元)，上年为107.613亿元;持续经营业务每股美国存托股基本和摊薄收益分别为14.8和14.67美元，上年分别为9.2和9.15美元;按非美国通用会计准则计算，持续经营业务每股美国存托股基本和摊薄收益分别为17.46和17.31美元，上年分别为11.94和11.87美元。

从财报来看，这次营收能高于市场预期，"稳"是重点，保持增长的同时，有道和创新板块的营收和毛利率有所提升。在上个季度财报发布之后，网易的股价表现出较为稳定的上涨趋势，同时也收获不少投资机构的买入评级。从市场情绪来看，不少投资机构都在积极唱多网易未来发展。在大胆推行战略调整近一年之后，网易的这份成绩单向市场证明了它决策的前瞻性。

战略聚焦强化内容消费航道

核心业务均展现较强营利能力

去年年初，网易提出战略聚焦的计划，其后一系列动作也是围绕这个战略目标而展开。从网易的生态板图来看，现阶段它的发展目标聚焦在内容消费航道上，主要业务涵盖游戏、教育、音乐、电商等板块。其中，有道、云音乐两块业务拉至主线，被外界寄予很大的期望。在本季度，几大业务表现究竟如何?

一、王牌业务游戏吸金能力很稳 长线运营是一大亮点

在本季度，网易在线游戏服务净收入116.0亿元人民币，同比增长5%，连续七个季度保持百亿以上营收的同时，持续实现增长。2019年全年，在线游戏净收入为464.2亿元，同比增长16%。

网易一贯擅长长线运营，可以看出，这一能力在竞争激烈的游戏行业中，依然让网易保持着不俗的竞争力。网易游戏在国内外拥有很高的日活跃用户数量，同时ARPU值也在不断提高，这说明网易旗下的游戏在转化用户付费这方面具有很大的吸引力。根据App Annie发布了2020移动市场报告，在2019 年中国用户支出排名Top10的主角中，其中网易游戏就独占4款。

回顾网易游戏2019年的整体表现，仍然体现出一种"稳中求进"的姿态。"稳"代表了网易游戏在产品研发和长线运营层面所积累起的深厚内功，"进"则代表了其对于游戏品类创新、海外拓展、内容价值升级等层面进行突破的决心。可以预测到的是，以《梦幻西游三维版》为代表的一系列重磅游戏有望在2020年贡献可观收入。

二、有道已呈现规模化效应 后续增量空间仍然可期

在本季度，网易有道在营收上的增长表现颇为亮眼。网易将有道拆分上市后，一方面能够释放有道更大的增长潜力，另一方面也能让网易的价值获得更为准确的评估。尽管上市时间还不久，但有道用它的增长价值吸引了越来越多投资者的关注。

在Q4季度，网易有道的几个核心数据表现受到不少投资者认可。第四季度，有道的营收为4.1亿。其中，学习型产品和服务成为网易有道主要营收来源，营收达3.1亿，同比增长129%，毛利率提升至29.3%。四季度，网易有道在线课程销售额达3.5亿，同比增长211%。

继承网易一贯的出精品产品的衣钵，有道在树立优势学科的过程中，始终坚持在内容上做精做好，拥有不少广受市场认可的课程。同时有道将各个环节积累的成功经验快速复制到其它学科上，让有道能够更好的控制成本支出。这个季度，学习型产品和服务毛利率达29.3%，去年同期为21.6%，提升显著。随着毛利率进一步提升，在未来将推动平台走向规模化增长。

最近，在线教育平台成为疫情时期股价涨幅最大的一个行业，网易有道的股价也是一路高涨。疫情只是一个短期因素，更为重要的是有道和它所在的在线教育行业在未来还有很大的想象空间。

从行业上看，K12线上课外辅导行业增长迅速，2018年市场流水为302亿元，五年复合增长率高达97.13%，线上渗透率持续提升，不过目前仍然比较低，2018年渗透率仅为9.5%，有非常大的提升空间。

在在线教育占据有利位置的有道，在过去的3个半月中，市值翻了一番。但这或许很有可能只是有道股价爬坡路上的一小步，其今后的增量空间依然不小。

三、创新业务实现多元化变现路径 差异化增长各有看点

在网易的业务版块中，创新业务被寄予更高的期待。在本季度，创新及其他业务净收入为37.2亿元，同比增长18%;毛利率提升至20.6%。在互联网巨头的财报业绩中，创新业务的表现占据不小的分量。这个板块所涵盖的业务，例如网易云音乐、网易严选，是助力网易打开新增长点的重要尝试。

随着在线音乐市场逐渐走上付费的道路，网易云音乐迎来最好的发展时期，逐渐成为网易新的增长接力棒。四季度，无论是体量还是增长速度，网易云音乐的增长都得到了不少市场认可。回到业务行为中，网易云音乐在商业化这一块：前有look直播，后有UGC等计划，都是变现的好手段。

本季度，网易云音乐在付费用户规模方面继续创新高，这也让会员收入翻番，业务收入再创新高。华晨宇数字单曲《好想爱这个世界啊》12月4日上线，销售额突破5800万元，销量突破1960万张，刷新数字单曲全网销量记录。

在数字专辑、直播等方面的创新突破，已经为网易云音乐带来了收入上的增长，多元化的营收变现路径也提高了网易云音乐在未来的商业潜力。

作为创新业务的二把手，网易严选在本季度的表现也是可圈可点。2019年双十一大促期间，网易严选总订单量同比增长53%;主站首小时流水同比增长146%，订单量同比增长215%。

对于网易来说，创新业务不仅仅是它尝试多元化营收的重要探索，更为重要的是它让网易的生态版图呈现出更大的想象空间。随着这两项业务一直保持较为稳定的增速，毛利的不断提升，为网易带来盈利也只是时间问题而已。

本季度网易的财报业绩跟股价表现良好，更多的还是来源于市场看到了新的增长接力棒，这些新的增长点能给网易带来多大的增长空间?

估值被低估多元化业务潜力被忽略

创新板块将带动网易下一轮增长

2019年对于网易来说是大胆变革的一年。在大幅度进行业务调整之后，网易的战略组织结构越发清晰。业务聚焦在内容消费航道，对网易而言，既有经验，也有潜力可挖掘。尽管网易去年的股价有不少的涨幅，但也有一些业内人士认为，目前网易的股价与它的估值仍然存在被市场低估的可能。

一方面，不少投资者仅仅关注到了网易当前的盈利能力。当下的市场投资者，对于网易的整体估值，主要还是依赖于参考其历史以及现阶段盈利能力，他们只看到游戏和广告这类毛利高的作为赚钱的业务。

另一方面则是网易的多元化业务价值未得到市场的充分认可。在网易的业务板块中，一直以来游戏是最重要的现金流来源，但随着网易加大对于有道、创新业务的重视，这两个业务也展现出很强的增长潜力。由于一些投资者对网易还处在投资阶段的创新业务并没有完全理解，甚至也没有给予足够的耐心，不能客观的给予这部分业务一个较为合理的估值，从而影响到他们对于网易整体估值的准确判断。

根据海豚智库的预估，按照网易业务三大板块：游戏、有道、创新业务及其他分部加总估值，得到网易估值约560亿美元，对应股价约433美元。对比网易当前的股价来看，在未来确实有不少的上涨空间。

目前，网易的游戏业务一如既往保持稳定的基本盘，在未来一段时间仍会保持一定收入规模的同时还实现增长。将有道、网易云音乐拉至主线之后，他们也为网易吸引到更多投资者的关注。在Q3财报发布之后，网易不仅股价持续上涨，而且还获得麦格理、野村证券、高盛等投资机构的买入评级。被更多投资机构唱多，主要还是基于网易目前的发展让分析师们看到了增长潜力。

此前大家对网易的几轮调整有些看不懂，但从这份财报看下来，网易的格局已经很明朗：网易一直以来擅长创造优质内容，在坚守游戏的赛道上，选择教育、音乐这两个赛道能继续发挥它多年积累的优势，这次不错的财务表现和市场反应也证明了这一点。在三大业务板块并齐发力的基础上，网易未来的增长价值值得期待，或许这也会让网易在下一轮迎来高速发展。

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